2018年期间，沪锌期货呈现近强远弱结构，2018年9月以来，该特征进一步凸显，沪锌期货近远月价差不断扩大。

　　2019年，沪锌期货近强远弱结构仍将大概率维持，且近远月价差仍有进一步扩大的可能。主要为以下几方面的逻辑所推动。

　　第一，锌远期供应增长预期维持。

　　不管是锌矿供应，或锌锭供应，2019年均维持增长预期。锌矿供应进一步充足，预计有望带动锌矿加工费的持续走高，从而支撑冶炼利润维持较高的水平。在高冶炼利润的刺激下，2019年冶炼企业开工意愿上升。目前来看，现有正常的锌冶炼产能开工率均较高。从近端来看，春节后锌锭供应有缓慢回升可能。一方面，河池南方公司1月份由于电力系统影响出现减产，预计2月份可回归正常生产。另一方面，湖南花垣地区部分选矿生产已恢复，不排除春节后推动当地锌冶炼生产的恢复。

　　不可控因素仍将限制今年上半年国内锌冶炼产出的释放幅度。其一，株洲冶炼厂因搬迁新址，老厂锌冶炼关闭，新厂电解槽尚未安装完毕。其二，汉中锌业公司因渣废料配套处理所限制，仍部分限产中。株冶和汉中这两家大型企业，估计需等至年中才有望恢复正常生产水平。此外，部分新增锌冶炼产能投产需等至下半年才落地。

　　因此，从国内锌冶炼产出供应节奏来看，一季度，国内锌冶炼产出将为2019年的低点，二季度环比有望小幅回升。预计下半年冶炼产出环比增加幅度将相对明显。

　　第二，锌锭库存支撑体现或先强后弱。

　　1~2月，由于国内春节假期影响，国内锌锭库存呈现季节性累积态势。今年1~2月，国内锌冶炼产出量部分受限。因此，对于今年春节前后国内锌锭的累库程度，市场担心累积量或相对有限。不过今年镀锌等下游春节前补库力度偏弱，且春节计划停工放假较长，预计今年春节前后，国内锌锭社会库存累积幅度低于2018年春节前后的累积量20万吨，但可能高于前几年的累积量10万吨。预计今年春节前后，锌锭社会库存累积量为16万吨左右。

　　3月份，传统消费旺季启动，将带动锌锭库存的再度去化。届时库存的去化，从供应端来看，冶炼产出的恢复先慢后快，因此，估计对3月的供应增量尚不明显，但对3月后期的增量将逐渐加大。从消费端来看，尽管元旦以来消费刺激政策预期加强，但2019年经济增长尚难乐观，消费表现或难有真正起色。总的来看，锌锭低库存的支撑于3月份至二季度初或将再度体现，但二季度末之后，锌锭库存的支撑作用或逐渐弱化。

　　第三，降税预期提升，将强化沪锌期货BACK结构。

　　进入2019年后，市场对于企业增值税进一步下调的预期加强。2018年5月，企业增值税税率下调1%，对企业部门减负有正面影响，但幅度太小，不能抵消营改增税基变大的影响。因此，预计2019年企业增值税有望进一步下调。乐观估计，本轮增值税降税幅度为3个基点，影响远期锌价下调幅度为630元/吨左右。中性估计，增值税降税幅度为1个基点，影响远期锌价下调幅度210元/吨左右。

　　对于2019年降税时间的判断，若今年3月份中美贸易谈判进展顺利，估计降税政策落地或略为迟缓，可能需等至5月份。若谈判进展不顺利，不排除3月份减税政策迅速落地的可能。对于沪锌期货的各个合约来说，若政策5月份落地，主要为锌1906及后续合约受波及。若政策3月或4月落地，主要为锌1904或锌1905及后续合约受波及。可见，锌1902和锌1903合约直接受降税影响的可能性较小。（作者：中信期货 郑琼香）